Wie man den zukünftigen Wert einer Investition berechnet



Mehr Details zur Normalisierung der Gewinne bzw.

Fundamentale Aktienanalyse: Enterprise-Value-Methode


Dies hat sich stark geändert, seit dem ich dieses Verfahren auf eine ganz bestimmte Sorte von Unternehmen anwende. Die sogenannten Burggraben-Unternehmen stabiles Wachstum durch nachhaltige Wettbewerbsvorteile.

Kurs-Gewinn-Verhältnis oder anderen Multiples oder hirnlosen Formeln z. Das Problem dabei ist, diese Verfahren berücksichtigen essenzielle Unternehmensaspekte nicht z. Doch genau diese Zukunft ist langfristig dafür verantwortlich, ob ein Unternehmen werthaltig ist oder nicht. Fallende Aktien sehen häufig günstig aus, sind aber wegen einer schlechten zukünftigen Entwicklung zu Recht billig. Das ist auch der Grund dafür, warum diese Formeln in der Praxis sehr schlecht funktionieren.

Sie schneiden statistisch sogar noch schlechter ab, als die noch simpleren Bewertungskennzahlen KGV etc. Viele Menschen nutzen das DCF Verfahren nicht, weil sie ganzen Annahmen häufig willkürlich erscheinen und sich das Ergebnis, mit geänderten Eingaben, schnell verändert. Der Mensch ist aber bei der Bewertung auf der Suche nach einem konkreten und richtigen Ergebnis.

Deshalb nutzen viele Leute lieber Bewertungskennzahlen oder hirnlose Formeln, als sich mit diesen Eingaben auseinander zusetzen. Da verwenden viele Menschen lieber eine falsche Formel, die immer dasselbe Ergebnis liefert und nicht zum Nachdenken anregt. Zudem ist der innere Wert ohnehin nur eine grobe Abschätzung , die von der persönlichen Einschätzung und Renditeerwartung des Investors abhängt. Das kann keine hirnlose Formel und keine Kennzahl! Eine Ertragswertmethode versucht, den heutigen Wert von zukünftigen Geldmengen zu ermitteln.

Warum dies notwendig ist wird an einem einfachen Beispiel klar. Ich schenke Dir 1. Du kannst das Geld jetzt sofort von mir haben oder erst in einem Jahr. Welche Variante würdest Du wählen?

Vermutlich würdest Du mir zustimmen, dass es besser wäre, wenn Du das Geld direkt erhalten würdest und nicht erst in einem Jahr. Aber warum ist das so? Nun das ist ganz einfach: Geld, das wir direkt zur Verfügung haben, hat einen höheren Wert als Geld, dass wir erst in der Zukunft haben.

Das lässt sich auch mathematisch darstellen:. Wenn Du jetzt 1. Das bedeutet, dass Du in einem Jahr 1. Geld in der Zukunft ist also weniger wert, als Geld, dass wir bereits heute ausgeben oder anlegen könnten.

Deshalb wird dies in Ertragswert Methoden berücksichtigt, indem zukünftige Geldflüsse abgezinst werden auf den heutigen Tag umgerechnet. Der innere Wert ist also der abgezinste Wert des Geldes, das während der Lebenszeit eines Unternehmens, aus diesem Unternehmen herausgezogen werden kann. Doch welche Cashflows sollen verwendet werden? Grundsätzlich basiert das Verfahren auf realen Geldflüssen Cashflows.

Cashflows sind mehr oder weniger real vorliegende Zahlungsflüsse, die einfacher zu bewerten sind, wie die Gewinne eines Unternehmens. Deshalb werden hier die Cashflows des Unternehmens berücksichtigt. Konkret wird für diese Cashflows eine Abschätzung für die nächsten Jahre getätigt üblicherweise Jahre. Diese Cashflows werden dann auf den heutigen Zeitpunkt abgezinst diskontiert.

Hier ein Bild über die mathematischen Funktionen:. Einfache und simple Bewertungskennzahlen wie das Kurs-Gewinn-Verhältnis oder Kurs-Buchwert-Verhältnis haben den Nachteil, dass sie nicht berücksichtigen, wie viel Geld das Unternehmen bereits auf dem Konto liegen hat bzw.

Geld auf dem Konto kann an die Aktionäre ausgezahlt werden , während Schulden von den zukünftigen Ergebnissen beglichen werden müssen. Zusätzlich können noch weitere Vermögenswerte hinzugezogen werden z. Das bedeutet, der Wert des Unternehmens wird unter der Annahme bestimmt, dass das Unternehmen ewig weiter Geld verdient. Damit ein Unternehmenswert überhaupt erst bestimmt werden kann, wird daher ein Endwert Terminal Value bestimmt, der für alle restlichen Cashflows nach dem Betrachtungszeitraum von Jahren stehen soll.

Für die Auswahl des richtigen Cashflows stehen verschiedene Optionen zur Verfügung. Ich stelle Dir ein paar Möglichkeiten vor und zeige Dir, welche Dinge ich hier verwende. Der Free Cashflow ist die einfachste Art und Weise, wie man eine 1.

Abschätzung mit dem DCF Verfahren durchführen kann. Hierzu nimmt man einfach den Free Cashflow aus der Kapitalflussrechnung Cashflow aus dem laufenden Geschäft abzüglich Investitionen in Sachanlagen oder von einer qualifizierten Finanzseite z.

Die Owners Earnings sind eine eigene Abschätzung, über die reale Geldmenge, die den Besitzern des Unternehmens zustehen würde.

Wir können eine fiktive Unternehmensentwicklung jahresscharf durchrechnen und das Ergebnis ablesen. Hier kann eine konservative Wachstumsprognose erstellt werden.

Ich konzentriere mich auf Unternehmen, mit einer stabilen und zuverlässigen Entwicklung. Zudem sollten diese Unternehmen über nachhaltige Wettbewerbsvorteile verfügen Burggraben. Diese Unternehmen sind relativ leicht abzuschätzen und somit relativ genau zu bewerten. Viele Leute versuchen diverse Verfahren auf alle Aktien anzuwenden. Man muss sich aber darüber im Klaren sein, dass man immer darüber nachdenken sollte, wann ein Ergebnis aussagekräftig ist und wann nicht.

Es ist nicht immer leicht eine konservative und realistische Einschätzung abzugeben. Daher möchte ich Dir meinen Trick mit auf den Weg geben. Mache doch stattdessen 3 Szenarien:. Haben wir ein Unternehmen mit historisch schwankenden Debt-to-Equity Ratios, dann sollten wir ggf.

Dieser ist ja von solchen Effekten, die eigentlich nichts mit dem operativen Geschäft und damit dem Wert des Geschäfts zu tun haben, unabhängig. Grundsätzlich können wir uns unendlich viele Möglichkeiten vorstellen, wie das Wachstum eines Unternehmens in Zukunft aussehen kann negatives Wachstum nicht ausgeschlossen.

Je detaillierter wir uns ein Unternehmen anschauen, desto genauer wird unsere Sicht auf die zukünftige Entwicklung der Gewinne und der Cash Flows sein. Oder vielleicht ging es dabei auch einfach nur darum, dem Bedürfnis vieler Investoren nach einfachen und schnellen Lösungen und Bewertungsansätzen nachzukommen. Wie dem auch sei. Auch dies möchte ich euch nicht vorenthalten. Und wie gesagt, die Formeln wirken aufgrund ihres Lehrbuchcharakters erstmal kompliziert und unflexibel, im Excel ist das aber dann alles kein Problem mehr.

Und auch wenn es nicht so aussieht, leiten sich im Grunde alle nachstehenden Formeln aus der bereits oben einmal vorgestellten theoretischen DCF-Formel ab. Es ist im Wesentlichen die Annahme einer konstanten Wachtsumsrate g, die es uns erlaubt, die Formel entsprechend zusammenzufassen. Sobald wir nämlich eine konstante Wachstumsrate annehmen, müssen wir die Cash Flows nicht mehr einzeln vorhersagen, sondern können einfach alles auf Basis des Cash Flows im Jahr 0 berechnen ob das immer richtig ist, sei mal dahingestellt Auf die Details der Herleitung brauchen wir denke ich hier nicht im Detail einzugehen.

Für alle Fälle, die etwas komplizierter und schwerer zu greifen sind, sollten wir einen etwas differenzierteren Ansatz wählen. Das zweistufige Modell geht von einer individuellen Modellierung der Cash Flows in den ersten Jahren Jahre 1 bis n aus. Die Formeln unterscheiden sich im Wesentlichen nur über die Annahme der Wachstumsraten bzw. In der ersten Formel berechnen wir jeden Cash Flow in der ersten Wachstumsphase individuell ggf. Allerdings wird hier zwischen der ersten Wachstumsphase und dem konstanten, unendlichen Wachstum noch eine Übergangsphase eingebaut.

Die Formeln sehen natürlich ausgeschrieben viel komplizierter aus, als sie eigentlich sind. Im Excel-Modell lässt sich das Ganze dann sehr gut nachvollziehen. Cash Flow im Basisjahr 0 ausgehen möchten. Da wir in der Regel alle zukünftigen Cash Flows von denen des Ausgangsjahres ableiten, ist diese Annahme recht wichtig. Wir müssen also zunächst einmal bewerten, ob das letzte abgeschlossene Geschäftsjahr ein für das Unternehmen repräsentatives Jahr war.

Falls dem nicht so sein sollte, sollten wir ggf. Mehr Details zur Normalisierung der Gewinne bzw. Cash Flows findet ihr hier. Darüber hinaus sollten wir noch gewisse Anpassungen bzw. Korrekturen vornehmen, um z. Wir hätten dann z. Wir müssen ja nämlich noch ermitteln, wie viel die zukünftigen Cash Flows heute also im Jahr 0 wert sind.

Die grundsätzliche Überlegung dahinter ist, dass eine Zahlung, die wir heute erhalten, mehr wert ist, als der gleiche Betrag in 5 Jahren. Und um Missverständnissen vorzubeugen: Es geht hier nicht um die Inflation oder Ähnliches, sondern um die Verzinsung unseres Kapitals die aber natürlich die Inflation mit abdecken sollte und den Zinseszinseffekt. Sie haben für uns den gleichen Wert. Umgekehrt funktioniert das natürlich genauso. Was uns wieder zur Discounted Cash Flow Formel führt.

Rot umkringelt ist jeweils der Diskonierungssatz zur Ermittlung des Barwerts also des heutigen Werts der einzelnen Cash Flows. Anstatt also einen heutigen Wert mit einem Zinseszinsfaktor malzunehmen, um herauszufinden was der zukünftige Wert einer Anlage ist, gehen wir umgekehrt vor.

Wir nehmen die zukünftigen Cash Flows, teilen durch den entsprechenden Faktor und ermitteln so den heutigen Wert der zukünftigen Cash Flows. Wie hoch ist aber nun dieser Faktor r bzw. Für die Bestimmung der Eigenkapitalkosten gibt es verschiedene Ansätze. Diese setzt sich wiederum zusammen aus dem Risiko der Assetklasse im Vergleich zum risikolosen Asset also Aktien im Vergleich zu Staatsanleihen und dem Risiko der individuellen Aktie im Vergleich zur Assetklasse Aktien also betrachtete Aktie im Vergleich zum Gesamtmarkt.

Für letztere Analyse wird der weithin bekannte Beta-Faktor verwendet. Eine Übersicht über die verschiedenen auch qualitativen Ansätze könnt ihr in meinem Artikel zur Abschätzung der Eigenkapitalkosten nachlesen.

Möchten wir zunächst den intrinsischen Wert des gesamten Unternehmens operatives Geschäft ohne Cash bestimmen, dann zinsen wir die Cash Flows in diesem Fall die Cash Flows to the Firm mit den Gesamtkapitalkosten bzw.

Die Gesamtkapitalkosten sind das gewichtete Mittel aus Eigenkapitalkosten und Fremdkapitalkosten. Wobei die Kapitalstruktur , also wie viel Eigenkapital und wie viel Fremdkapital eingesetzt wird, die Gewichtungsfaktoren definiert:.

Alle weiteren Informationen findet ihr in meinem Artikel zur Abschätzung der Gesamtkapitalkosten bzw. In einem Umfeld mit hoher Inflation z. Wir können natürlich auch unsere gesamte Bewertung mit realen, also inflationsbereinigten Daten und Kennzahlen durchführen. Mit dem realen Bewertungsansatz bereinigen wir zunächst sowohl Cash Flows, als auch Diskontierungssatz und Wachstumsrate um die Inflation. Wichtig ist, dass wir bzgl. Wenn wir die Umrechnungen richtig machen, dann sollten wir mit beiden Verfahren den gleichen intrinsischen Wert erhalten.

Nehmen wir einmal ein kleines Beispiel, in dem wir in einem Jahr einen Cash Flow von 1. Wir haben an verschiedenen Stellen Wahlmöglichkeiten, die unseren spezifischen Bewertungsansatz definieren. Unter anderem können wir. Der Bewertungsansatz ist wie wir sehen also sehr flexibel und mathematisch in sich geschlossen und konsistent.

Allerdings sind die Ergebnisse stark von unseren Annahmen abhängig. Financials anpassen und aktuelle Cash Flows ermitteln:. Aber wie sieht es denn mit sehr verschachtelten, konsolidierten Konzernen aus? Was muss man dort beachten? Mindestens müsstest du die wesentlichen Treiber der einzelnen Geschäfte separieren und die Wachstumsoptionen einschätzen.

Ich habe immer noch Probleme damit, dass man beim Brutto-Ansatz die Zinsen hinkludiert hat. Die stehen doch gar nicht den Eigentümern zu? Ist das nicht ein bisschen optimistisch?